为方研究院丨年展望之食品饮料行业

看点一：白酒行业——持续复苏

以茅台五粮液为代表的高端白酒持续提价，贵州茅台的股票也走出历史新高，一系列迹象表明白酒行业已经开始复苏。在这个复苏过程中，一线及二线品牌将成为最大的受益者。一线品牌将享受品牌溢价，业绩增长来源于提价和销售回升；二线品牌或区域强势品牌未来的长成来源于区域市场消费升级、市场份额的提升和全国化。

看点二：乳制品——二胎政策叠加原奶周期

国内人口基数大、二胎政策放开、人均乳制品消费仍具备较大空间是乳制品能保持稳定增长的主因。同时，由于主要出口国持续减产，导致国际奶价不断上行、国内外原奶价差出现倒挂，预计明年国内奶价有上涨空间，将进一步提升相关企业盈利空间。

1白酒行业：持续复苏

一二线白酒带来行业复苏

今年前三季度，白酒板块实现营收.84亿元，增长13.25%；实现净利润.71，增长10.47%。9成上市公司业绩实现正增长，业绩增速普遍达两位数。从整体来看，白酒行业盈利情况正在逐步改善，行业复苏趋势基本确立。

但是此轮白酒的复苏并非行业整体性复苏，分化较为明显。具体表现在一二线品牌先于行业复苏，在拐点确认后收入、利润的增速远高于行业平均；与此同时，一二线品牌在前几年调整期间降价明显，大幅抢占市场份额，因此无论是市场还是利润，都在向一二线品牌集中。

展望，复苏仍将持续

（1）渠道库存维持低位，有望持续提价

目前茅台一批价从年初元上升至目前的元左右，五粮液一批价目前也上行至-元。在渠道方面，茅台、五粮液等高端酒类库存也非常紧张，因为白酒行业深度调整后，无论是企业库存还是渠道库存都得到了一定程度的释放，渠道供需关系达到了新的平衡点。随着需求的回暖，白酒整体价格继续上涨的动力，而白酒价格上行将进一步带动板块景气度回升。

（2）消费升级带动中高端需求

目前，我国已经进入“中等收入”发展阶段，年，我国城镇居民人均可支配收入达到3.12万元，整个社会的消费能力会快速提升。消费能力快速提升，促进了消费结构加速向享受型转变，中高端消费比重将加大。在生产端，企业在通过适度提价和开发新品等营销方式来引导消费升级。

在需求端，“少喝酒、喝好酒”的理念也使得越来越多的人选择中高端白酒。

（3）市场集中度有望进一步提升

在消费升级的大背景下，茅台、五浪液、泸州老窖和洋河今年上半年净利润分别为88亿元、39亿元、11亿元和34亿元，合计几乎占去了行业利润的半壁江山。这背后反衬出的是全国上万家低端品牌白酒举步维艰的困境。随着行业的不断发展，小品牌的生存空间将被不断压缩，中高端产品无论在利润上还是在产量上还有很大的扩张空间，白酒市场集中度也将随之不断提升。

受益标的

贵州茅台（）

高端白酒市场容量在亿元（元/ml以上定义为高端白酒），目前贵州茅台占比60%（销售口径），成为高端白酒领域绝对领袖，未来充分受益行业扩容红利。

目前茅台销量中政务消费占比已经从年的40%降至不到1%，民间消费将更有利于贵州茅台长远发展。高净值人群增加以及大众消费升级背景下轻奢品消费需求旺盛将对贵州茅台为代表的高端白酒产生强劲需求，是公司未来增长的最大动力。

泸州老窖（）

国窖今年持续放量，到9月末已完成全年销售指标，高端酒收入占比持续提升，毛利率62.10%，为近三年来的最高水平。公司着力打造国窖、窖龄酒、特曲、头曲以及二曲等五大单品，近期推出新品滋补大曲，以健康为作为品牌标志，锁定中青年商务人群。

在整体白酒消费中，浓香型白酒销售收入占比超过50%，消费基础广阔，泸州老窖作为浓香鼻祖市场开拓空间大。

沱牌舍得（）

天洋集团入主以后，采取简化产品线、聚焦中高端的政策，集中推广舍得、陶醉、特曲和天曲等四个品牌，其中舍得系列中高端酒在新政策下迎来快速增长。按照公司的计划，将于年底组建完整的市场化销售团队。

公司后续在股权激励、员工持股计划等方式也存在实施的基础和动力。未来，一系列改革的深入推进将为公司带来新的红利，公司业绩存在进一步释放的空间。

2奶制品：二胎政策叠加原奶周期

奶粉受益于二胎政策

我国全面放开二胎后，第一批二胎“猴宝宝”们将在年年底诞生，再加上我国传统属相习俗中，“猴宝宝”受欢迎程度较高，据专家估算，年将多生~万婴儿，粗略估计新增奶粉销量3～5万吨。对于奶粉的需求通常计算半年滞后期，那么从今年年底、明年初开始，我国婴幼儿奶粉需求量将出现较大比例的上升，并且将持续增加。保守估计16-18年共新增出生人口-万，预计给婴幼儿奶粉行业带来超过亿的市场增量（零售口径），未来两年婴幼儿奶粉行业复合增速14%。

表：各地媒体对孕妇建档数、产科分娩量、新生儿数量等数据的报道整理。

婴幼儿奶粉配方注册制已于今年10月起实施，预计国内奶粉品牌数量将会由当前的0~0个迅速减少至个左右，大部分品牌退出后的市场空白，将会由行业龙头企业来填补。随着注册制实施小品牌逐步退出以及新增出生人口数量不断增加，奶粉行业或在明年二季度后迎来拐点。

原奶进入涨价周期

年11月1日GDT第次拍卖结果显示，全部产品平均中标价美元/吨，较前次上涨11.4%，其中，全脂粉、脱脂粉中标价分别为美元/吨、美元/吨，较前次分别上涨19.8%、6.5%。11月15日GDT第次拍卖结果显示，全部产品平均中标价美元/吨，较前次上涨4.5%，全脂粉、脱脂粉中标价格分别为美元/吨、美元/吨，较前次分别上涨3.2%、9.8%。

图：新西兰乳制品拍卖价格走势图

目前，进口大包粉还原价达到3.4元/kg以上，国内三季度大型牧场收奶价达到3.8-3.9元/kg的区间，国内外价差基本抹平。预计国内原奶价格拐点将于明年出现。

图：国际、国内原奶价格对比

受益标的

贝因美（）

A股唯一纯奶粉标的，明年行业拐点到来公司将直接受益。公司基本面经历了两年多深度调整目前正处于底部，预计公司有望直接受益于全面二胎+配方注册双重利好，未来1-2年业绩弹性较大。

伊利股份（887）

主要产品稳健增长年1-9月重点产品--安慕希、金典、畅轻收入同比分别增长.5%、10.8%、20.1%。此外公司在外延并购及国际化方面动作不断，未来在资本运作方面仍有较多想象空间。

西部牧业（106）

公司目前自有权益内奶牛存栏量约为3.2万头。预计公司未来将受益于原奶价格上涨、存栏奶牛提升、泌乳牛占比提升三大因素推动，业绩弹性大。同时，公司在业务上不断外延拓展，下游奶粉、乳制品及肉牛屠宰业务亦是提估值的亮点。

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